Üzleti költségtényezők

Ha egy személy képes saját maga értékelni egy lakást vagy egy autót, akkor vállalkozás vásárlásakor nem nélkülözheti a képzett értékbecslőt. És a lényeg nem csak az, hogy itt speciális ismeretekre lesz szükség, hanem az is, hogy a vállalkozás helyzetére vonatkozó információkat helyesen kell kinyerni és helyesen értelmezni.
A Ready Business Store úgy véli, hogy a vállalkozás értékének meghatározásánál a fő tényező a nettó nyereség, és nem a számviteli nyereség, hanem az a pénz, amelyet a tulajdonos ki tud vonni a vállalkozásból.

1. „Először is a vevőnek figyelnie kell a pénzáramlásra és a nettó nyereségre” – mondja Sergey Kharchenko, a Ready Business Store értékelési osztályának vezetője.

Ha még a vezetői beszámolásban sincs nyereség, érdemes megfontolni.”

A szakértők megfigyelései szerint abszolút minden vállalkozásnál eltérés van a "fehér" és a "vezetői" könyvelés között. Természetesen a cégek a lehető leglegálisabban működnek. De még a legokosabbaknak sem sikerül üzletük 80%-ánál többet „fehérbe” hozniuk.

2. Szergej Harcsenko a vállalkozás értékét befolyásoló második legfontosabb mutatónak azt az időszakot tekinti, amely alatt a vállalkozás pénzt hoz.

Elvégre a termékek elveszíthetik relevanciájukat, megjelenhetnek a versenytársak a legjobb terméket kínálva, a lízingszerződések megszűnhetnek, vagy az egész területen termelő helyiségek egy felüljáró építését tervezi, mint a „Garázs” című filmben.

A bérelt területeken az üzlet olcsóbb és gyorsabban „helyreáll”, de több kockázatot rejt magában a bérlet megbízhatatlansága.

Ha a vállalkozás saját telephelyén és felszerelésén történik, akkor drágább, tovább tart a „visszacsatolás”. De a felszerelés, és különösen az ingatlan, önmagában is likvid eszköz. Még a vállalkozás összeomlása esetén is nyereséggel értékesíthetők.

Immateriális javak.

A szakértők eltérően értékelik az olyan jelenséget, mint a goodwill - a vállalat immateriális javai, amelyek márkából, üzleti kapcsolatokból, alkalmazottak tehetségéből, saját know-how-ból stb.

A kisvállalkozások számára természetesen a goodwill nem olyan jelentős, mint a nagyvállalatoknál, amelyek hatalmas összegeket költenek a márka népszerűsítésére.

A jóindulat aránya mondjuk egy pékség értékében csekély, bár van még néhány - hírnév, kulináris készségek, receptek.

De vannak esetek, amikor a cégérték jelentős része a vállalkozás értékének. Például egy fejlődő cég értéke szoftver, alapvetően kevés múlik a bérelt felületen vagy a saját számítógépeken. Ebben az esetben a legfontosabb a világos elmék, a fejlesztők és menedzserek neve, valamint kapcsolataik.

Vagyis lehet, hogy a cég nem rendelkezik nagy tárgyi eszközökkel, vagyonának könyv szerinti értéke kicsi lesz, de jelentős pénzügyi áramlást képes generálni. Ez gyakran vonatkozik az információs, tanácsadó vállalkozásokra. Az ilyen cégek sokkal többet érnek, mint vagyonuk összessége.

A cég eladási ára és tárgyi eszközeinek ára közötti különbség pontosan ennek a goodwillnek az értéke. Az egyetlen bökkenő, hogy rendkívül nehéz a goodwillt más módon meghatározni - kivéve a cégeladás körülményeit.

Üzleti személyzet.

A goodwill kialakulásában, az összköltségben, sőt a vállalkozás életképességében is fontos tényező a vállalkozás munkaerő, képzettsége, irányíthatósága. Az egész üzlet egy emberen lóghat, és ez óriási kockázatot jelent.

A biztosítási üzletágban van olyan eset, amikor főigazgatóértékesítésben a tulajdonosváltás után távozott a cégtől, és nála távozott az ügyfelek 40%-a, vagyis az üzlet közel fele. Elég volt neki, hogy elindítsa a sajátját biztosítótársaság.

De nem csak a felsővezetőkről van szó, akik átválthatnak egy másik konszernhez, és elveszik az ügyfélkört. Nem kevésbé súlyos problémákat okoz az aranykezű Ványa bácsi főautószerelő szeszélye, amelyen az egész autószerviz nyugszik.

Vicces, de a vegytisztítás sorsát egy 6 ezer rubel fizetésű folttisztító is eldöntheti. Nagyon ritka a szakma, ilyen szakember nélkül a vegytisztítás értelmét és vásárlóit is elveszti.

Vállalkozásértékelési módszerek.

Az értékelők kifinomult módszereket alkalmaznak, amelyek lényegét a következőképpen egyszerűsítjük:

1. Piaci módszer - a piacon lezajlott hasonló tranzakciók elemzése, a vállalkozás konkrét körülményeitől függően megtörténik a szükséges engedmények-felárak, és így meghatározzák a megvásárolni kívánt vállalkozás értékét.

Ezt a módszert mindenki alkalmazza ház- vagy autóvásárláskor - hogy egy hasonló termék áraiból induljon ki a piacon.

2. Helyreállítási módszer – a vállalkozást arra az összegre értékelik, amely egy hasonló vállalkozás alapból történő kifejlesztéséhez szükséges.

3. Jövedelemmódszer - ebben az esetben azt a bevételt veszik figyelembe, amelyet a vállalkozás ad vagy fog hozni.

Itt az értékelést befolyásolja, hogy a vásárlásba fektetett pénzeszközöket mennyi időre tudja "visszaszerezni". Egy kisvállalkozásnál ma már normális a felvásárolt vállalkozás megtérülési ideje, ami másfél év.

Senki nem ad el egy működő vállalkozást 7-8 hónapos haszonnál kevesebbért.

Ritka, hogy egy vállalkozás két-két és fél éves nyereségnél többet adjon el.

Alekszandr Butov, a "FINAM" befektetési holding befektetési banki osztályának vezetője szerint:

mindenekelőtt a vállalkozás értékét a vállalkozás piaci pozíciója és bevétele határozza meg
ezt követi a jövedelmezőség és a szállítók
a jövedelmezőség tényezője fontos - a jövőbeli készpénzbevételek előrejelzése és az az időszak, amelyre a felvásárlás megtérülhet.

De a gyakorlatban - mondja Alekszandr Butov - a vásárlók gyakran alkalmazzák naiv módszerüket: a bevételt megszorozzák a jövedelmezőséggel és azzal, hogy az új tulajdonos hány évre szeretné megtéríteni az üzletet.

Valamiért a három év normálisnak számít.

A „vállalkozás tulajdonjogának” átruházásának eljárása.

A legkényesebb és legnehezebb kérdés az, hogyan adjunk pénzt és hogyan vegyünk birtokba egy új vállalkozást. Nagyon szeretném, ha ne legyen túl nagy vagy akár áthidalhatatlan távolság e két felvonás között.

Azt kell mondani, hogy valóban vannak kockázatok, beleértve a bűnözőieket is. Fennáll a megállapodások be nem tartása, a csalás kockázata – egyes közvetítő cégek még fizikai biztonsági szolgáltatásokat is kínálnak az ügyfeleknek. De amint az elmúlt évek tapasztalatai azt mutatják, a machinációk ezen a területen egyre kevésbé nyersek és elegánsabbak.

Az általános tendencia az, hogy mindenki igyekszik nem törvényt sérteni, különösen a büntetőjogiakat. Ami azonban még nagyobb gondosságot igényel a tranzakció tisztaságát ellenőrző közvetítő tanácsadóktól.

Sergey Samsonov, a Ready Business Store jogi osztályának igazgatója a következőket sorolja fel a fő kockázatok között:

Az értékesített társaság rejtett mérlegen kívüli kötelezettségei.

Egyes értékesítési konstrukcióknál az ügylet után előkerülhetnek régi tartozások, amelyeket az előző tulajdonosnak sikerült eltitkolnia - például a mérlegben nem vett váltók, bizonyos kezességek, kezességek. És az új tulajdonos nem kerül el tőlük;

Az üzleti adásvételi ügyletből eredő kötelezettségek elmulasztásának kockázata, vagyis a pénz nem fizetése vagy a vállalkozáshoz fűződő jogok átvétele, jó hírnévvel rendelkező, hozzáértő közvetítővel elvileg minimálisra csökken.

A normális közvetítő tanul hiteltörténet vállalkozásokat, információkat gyűjt a biztonság területéről. Általában ő a felelős minden, az értékbecsléshez kapcsolódó dokumentációért, mert rendelkeznie kell értékbecslői engedéllyel.

Egyes esetekben a közvetítő a felekkel egyetértésben pénzügyi garanciát vállalhat az ügylet tényére, de ez rendkívül ritka.

Pénzátutalási eljárás.

1. Először a vevő és az eladó között szándéknyilatkozat jön létre, majd a vevő átvételi elismervény ellenében átadja az eladónak, vagy előleget fizet a számlájára.

2. Ezt követően a vállalkozás összes bejelentett körülményét ellenőrizzük.

3. A döntés meghozatalakor a vevő akkreditívet nyit az eladó javára.

4. Ezt követően a vállalkozás jogi formájától függően 100%-os üzletrész vagy részvények adásvételére vonatkozó szerződés aláírására kerül sor.

5. A bank csak aláírt és hiteles adásvételi szerződés, valamint az adóhivatalnál nyilvántartásba vett új alapító okirat alapján veszi fel az eladót az akkreditív keretébe.

Előfordul, hogy a vevő akkreditív helyett egy letétet bérel, amellyel ugyanazon a mechanizmuson keresztül fizetnek: a bank megnyitja az eladó hozzáférését a dobozhoz, amikor a vevő átadja a vállalkozás tulajdonjogát igazoló dokumentumokat.

A pénz átutalása egyszerű.

Vásárlási és eladási eljárás

Jogi szempontból a vállalkozás adásvételének négy formája van.

1. Az első és legfontosabb az alapítók cseréje egy LLC-ben vagy egy CJSC-ben - mint egy vállalkozást birtokló jogi személynél. Ez egy meglehetősen egyszerű módszer.

Hátránya, hogy a jogi személy megőrzi régi hiteltörténetét az új tulajdonos alatt.

Ismeretlen mérlegen kívüli kötelezettségek merülhetnek fel.

Van még egy jelentős plusz: az alapítók leváltása nem igényli a teljes engedélycsomag beszerzését, ha a vállalkozás engedélyes.

Csak az alapítók összetételében bekövetkezett változásokat kell bejelenteni az adóhivatalban.

Az üzlet, úgymond, érintetlen marad, annak előnyeivel és hátrányaival. Csak hát az alapítók és a tulajdonosok különböző emberek.

2. A második út egy új jogi személy létrehozása és a megvásárolt vállalkozáshoz kapcsolódó eszközök átruházása arra.

Az eszközök eladhatók és más módon is átruházhatók.

Az ingatlanok egyik jogi személytől a másiknak történő eladásakor természetesen adók merülnek fel, amelyek azonban minimalizálhatók. A módszer is egyszerű, de van egy jelentős hátránya is.

Az új jogi személynek szükség esetén újra be kell szereznie a teljes engedély- és engedélykészletet. És ez egy nagyon trükkös üzlet.

Szakértők szerint pár éve három hétbe telt, mire megkapták az összes dokumentumot egy szépségszalonhoz. Egy évvel később öt hétbe telt. Most már majdnem három hónapja. Ezek az adminisztratív akadályok leküzdése érdekében mindössze két éve meghirdetett kampány eredményei. Három hónapig egy kész vállalkozás tétlen lesz, és üzleti ok nélkül veszteséges. Bürokratikus zaklatás miatt.

A helyzet ismeretében a közvetítő-tanácsadók a következőképpen járnak el. Idő előtt létrehoznak egy jogi személyt, és megkapják az ehhez szükséges összes dokumentációt. Ez minimálisra csökkenti az állásidőt. De előfordul, hogy egy ügyre két engedélyt nem lehet beszerezni, először le kell tagadni a régit, majd megvárni az újat.

3. A törvény által javasolt harmadik forma a vállalkozás, mint ingatlanegyüttes értékesítése. De kevés olyan eset van, amikor egy vállalkozást ingatlanegyüttesként jegyeznek be.

Éppen ellenkezőleg, gyakran egy jogi személynél „lógnak”, például egy autómosó, két étterem és egy benzinkút, és csak a benzinkutat értékesítik.

Az ezen opcióval kapcsolatos üzleti adásvételi tranzakciók rendkívül ritkák. Bár a szakértők ezt a módszert tartják optimálisnak, gyakorlatilag kiküszöböli a rejtett mérlegen kívüli kötelezettségekkel vagy egy csomó új engedély beszerzésének szükségességével kapcsolatos, fent leírt kockázatokat.

A leírt három módszer normálisan működő vállalkozások értékesítésére alkalmas. 4. Van egy negyedik - a veszélyeztetettek számára. Ez felszámolással történő eladás. Természetesen baráti csődről beszélünk. Viszonylagosan a vevő és az eladó megegyezik, az eladó megindítja a vállalkozás felszámolási eljárását, ingatlanát ismertetik, árverésen értékesítik, ahol az új tulajdonos megszerzi.

Igaz, fennáll annak a veszélye, hogy jön egy másik licitáló, aki megveri az árat. A szakértők azonban azt mondják, hogy ha mindent helyesen csinálnak, akkor garantált az üzlet átmenete a megfelelő vevőhöz. Ez a mechanizmus alkalmas kisvállalkozások, közepes és nagy vállalkozások számára.

Miért van szükség közvetítőkre

A legfontosabb ezen a területen a konzultáció, értékelés, tájékoztatás, támogatás. Egyetlen épeszű befektető sem vásárolna üzletet saját találékonysága alapján.

A randevúzási tényező Orosz üzlet továbbra is nagyon fontos. A vevőnek és az eladónak pedig gyakran szüksége van harmadik felek ajánlásaira, akik személyesen ismerik a feleket.

A tranzakciók meglehetősen nagy része nélküle megy végbe. Azaz általánossá válik az a normális piaci helyzet, amikor az eladó és a vevő kezdetben semmit sem tud egymásról.

A közvetítő összehozza őket, segít az előzetes értékesítésben, gyakran üzleti tanácsadóként tevékenykedik, és segít a vállalkozás rendbetételében.

Emellett értékeli a vállalkozást, mindegyikük érdekében érdeklődik a magas szerződő felekről, jogi támogatást nyújt, sőt esetenként biztonsági kérdéseket is megold.

A közvetítő tanácsadó szolgáltatásai a tranzakció összegének 2-15%-ába kerülnek – minden közvetítő hangsúlyozza, hogy megközelítése tisztán egyéni. És az eladó fizet értük.

Az a tény, hogy az értékesítés az eladók által kialakított ajánlatok halmazából történik, ezért a közvetítőnek fizetni kell. Senki sem akadályozza meg azonban a vevőt abban, hogy fizessen egy közvetítő szolgáltatásaiért.

Az adókat is be kell számítani a tranzakciós költségekbe. Egy okos közvetítő természetesen segít ezek minimalizálásában. Önmagában a vállalkozás adásvételének ténye nem képezi az adózás tárgyát.

Adók merülnek fel, ha a tranzakció során ingatlant ruháznak át. Vagy ha az üzletet részvények vagy részvények vásárlásával adták el, és a vételár meghaladta a névértéket - ez a különbözet ​​az eladó bevételének minősül, és jövedelemadó-köteles - 13%, ha beszélünk Egyedi.

Nyilvánvaló, hogy egy LLC esetében egy vállalkozás 100% -os részesedése 10 000 rubelre becsülhető az alaptőke névértékén, de egy vállalkozás 100 000 dollárba kerülhet. Vagyis a névérték és a piaci ár közötti különbség 99 700 dollár lesz, és az eladó jövedelmeként kell megadóztatni.

A felek gyakran jogi kockázatot vállalnak a vállalkozás formális értékének csökkentésével, vagy megegyeznek az adóterhek megosztásában.

Jelenleg több tucat, sőt több száz ajánlat van a piacon egy vállalkozás eladására. Nemcsak gyárakat és gőzhajókat adnak el, hanem olyan kisvállalkozásokat is, amelyeket egy legalább némi üzleti érzékkel rendelkező hétköznapi ember is irányítani tud.

Ez a piac a már meglévő vállalkozókat is érdekelheti, akik diverzifikálni szeretnék vállalkozásukat.

Évente egyszer - vezetőségi felülvizsgálatra

Valaki a bölcsek közül észrevette, hogy a célt nem az fogja elérni, aki gyorsabban, hanem az, aki jó irányba halad. Mielőtt megválaszolná a vállalkozás értékelésének kérdését, meg kell értenie, miért történik az értékelés.

Az értékelésre általában két esetben kerül sor - ügyletkötéskor (ez lehet adásvétel, zálogjog, M&A ügylet stb.) vagy elfogadáskor. vezetői döntést. Az első esetben főszabály szerint szakmai értékbecslő bevonása szükséges, aki egyrészt független választottbíróként jár el az ügyletben részt vevő felek számára, másrészt rendelkezik a szükséges módszertani eszközökkel átfogó értékelést. A második esetben az érték értékéről beszélünk, amely útmutatóul szolgál a vállalkozás tulajdonosai és felsővezetői számára. Ezt a költséget a vállalkozó maga számíthatja ki. Erről az értékelésről lesz szó a cikkben.

Bármi vállalkozói tevékenység profittermelő. Ennek eredményeként a nettó nyereséget vagy a tulajdonosok osztalékának kifizetésére, vagy a vállalat kapitalizációjának növelésére fordítják. A nyilvános, tőzsdén jegyzett társaságok kapitalizációját meglehetősen könnyű megtudni. Például a Gazpromnak 23,6 milliárd részvénye van, amelyek részvényenkénti ára az írás időpontjában körülbelül 152 rubelt jelent. Így a Gazprom kapitalizációja 3600 milliárd. rubel. Minden egyszerű. Arra a kérdésre, hogy mennyibe kerülnek egy kávézó, benzinkút, mosoda „részvényei”, bonyolultabb, de sokkal fontosabb a válasz egy kisvállalkozó számára.

Nincs olyan univerzális képlet, amely néhány számot helyettesít, amelybe a tulajdonos megkapja vállalkozása pontos értékét. Képzeld el, hogy az üzlet gyerek: ez erősebb, ez okosabb, ez okosabb. Ki mondja, hogy az A matematikában fontosabb, mint a testnevelésben? Létezhet-e egyetlen módszer egy autógyártó vállalkozás értékének meghatározására, egy informatikai cég ill utazási iroda? Nyilvánvalóan nem.

Az üzleti értékelés három fő megközelítésen alapul: költség, összehasonlító és nyereséges. Ezen megközelítések mindegyike az értékelt vállalat különböző oldalait tükrözi, nevezetesen: az eladó, a vevő és a piac oldalát. E cikk keretein belül az összehasonlító megközelítés egyetlen módszerével foglalkozunk. Egy tranzakció árának meghatározásához ez nem elég, de egy menedzsment elemzés elvégzéséhez, évente legalább egyszer, bőven elég.

De mindenekelőtt bizonyos korlátozásokat és feltételezéseket kell megállapítani.

Először is, a képletek képletek. Az értékelési képletek olyan vállalkozásra alkalmazhatók, amelynek piaci értéke van, vagy más szóval eladható. A gyakorlatban azonban egy bevételt termelő és vagyont hatékonyan felhasználó kisvállalkozást több okból sem mindig lehet eladni. Például az értékelt vállalkozás bevétele függhet a tulajdonos egyedi képességeitől (senkinek sem kell ajándéktárgyak gyártásához vállalkozás, ha az egyetlen virtuóz mester a tulajdonos). Illetve bizonyos esetekben veszteséges a vevő számára egy meglévő vállalkozás becsült áron történő megszerzése, mivel az meglehetősen könnyen nyitható a semmiből.

Másodszor, az értékelés „ahogy van”. Egy vállalkozás, akárcsak egy élő szervezet, különböző állapotban lehet. Lehet egészséges, de nagyon beteg is. Egy dolog értékelni egy meglévő, csak újra felszerelt vállalkozást egy egyszerűsített termelési ciklussal, és egy másik - egy olyan vállalkozást, ahol a bírósági végrehajtók a küszöbön állnak. A cikk egy vállalkozás értékelésével foglalkozik "ahogy van" állapotban, azaz. az üzletet alakító fő tényezők állandóságától függően.

Harmadszor, senki sem tud jobban egy vállalkozás tulajdonosánál, még az adóhivatal sem. Ezért egy vállalkozás értékének kiszámításakor valós számokon és tényeken kell alapulnia, nem pedig pénzügyi kimutatásokon.

Az üzleti érték összetevői

Egy kisvállalkozás értékének meghatározása egyszerű szorzók alapján

A kisvállalkozás költségeinek kiszámításának képlete a következő:

V B \u003d V RA + V TZ + (V DZ - V KZ) + V DS + V NI,

V B - üzleti érték

V RA - elszámolási eszközök

V TK - leltár

V DZ - kintlévőség

V KZ - tartozás

V DS - készpénz a számlán és készpénzben

V NI - az ingatlan piaci értéke.

Jobb az utolsó tag képletét elemezni.

A kisvállalkozások általában bérelt helyiségekre épülnek, így a V NI mutató 0. Ha egy vállalkozás saját telephelyén épül fel, akkor a költségeket egyszerűen hozzáadják. Az ingatlan költségét meglehetősen egyszerű meghatározni, ha kapcsolatba lép egy ingatlanirodával.

Lehetséges, hogy az értékelt entitás rendelkezik ilyenekkel Pénz a pénztárban, folyószámlán vagy bankbetétben. Összegük V DS értéke.

Általános szabály, hogy egyetlen vállalkozás sem létezhet adósságok nélkül. Ugyanakkor a vállalkozásnak lehetnek saját tartozásai (szállítói), és tartozhatnak a vállalkozással szemben is (követelések). Különbségük a V DZ -V KZ értéke.

Bizonyos típusú kisvállalkozások jelentős mennyiségű készletet igényelnek. Ezek költségét is hozzá kell adni a V TK vállalkozás költségeihez.

És végül fő mutató A V RA, amely meghatározza a vállalkozó munkaerőköltségét az értékesítés megszervezésében, az üzleti folyamatok felállításában, a személyzet felvételében stb., az elszámolási eszközök költsége. Számításuk alapja általában az átlagos havi bevétel vagy az éves nettó nyereség. A megfelelő mutatót megszorozva megkapjuk a képlet utolsó tagját.

Például Uljanovszk város Zasviyazhsky kerületében (4,5 millió rubel) saját helyiségében (150 négyzetméter) található kávézót értékelnek. A kávézó átlagos havi bevétele az elmúlt hat hónapban 0,4 millió rubel. A cég bevétele hat hónap alatt 5%-kal nőtt. Volt olyan törzsvásárlói kör, akik a bevételek legalább 30%-át hozzák. A vállalkozásnak 1 millió rubel összegű fennálló hitele van. Az értékelés időpontjában a kávézó 0,3 millió rubelért vásárolt élelmiszert és alkoholt. A számlán 0,2 millió rubel összeg van.

Egy ilyen vállalkozás költsége 5,2 millió és 6,8 millió rubel között lesz

Ugyanakkor a bevétel pozitív dinamikáját, valamint a törzsvásárlói jelenlétet figyelembe véve a vállalkozás legvalószínűbb értéke megközelíti az átlagos értéket.

Mivel a vizsgált módszer a tulajdonos számára az árszorzók széles skáláját kínálja, elkerülhetetlenül szembe kell néznie azzal a problémával, hogy az adott cégre vonatkozó legobjektívebb értéket válassza ki. A probléma megoldásához tanácsos figyelembe venni azokat a legjelentősebb tényezőket, amelyektől a piaci érték függ:

1. Az értékelt cég által kínált szolgáltatások minősége

2. A vállalkozás által generált pénzáramlások dinamikája

3. A vállalat készleteinek állapota

4. A verseny szintje

5. Lehetőség egy hasonló vállalkozás létrehozására

6. A gazdaságfejlesztés regionális tendenciái

7. Az iparág helyzete és fejlődési kilátásai

8. Bérleti feltételek

9. Helyszín

10. Az üzleti életciklus fázisa

11. Árképzési politika

12. A termék minősége

13. Hírnév

Amint látja, vállalkozása értékének meghatározása meglehetősen megvalósítható feladat.

Ha kérdése van, forduljon bizalommal [e-mail védett]

2. Romanov V.S."A vállalati értékkezelés problémája: diszkrét eset" // Menedzsment problémák. - 2007. - 1. sz.

3. Romanov V.S."A vállalati érték kezelésének feladata - diszkrét eset" // Nagy rendszerek kezelése: Szo. Art. / IPU RAN - M., 2006. - C. 142-152. http://www.mtas.ru/Library/uploads/1151995448.pdf

4. Romanov V.S."A vállalat információs átláthatóságának hatása a diszkontrátára" // Pénzügyi gazdálkodás - 2006. - 3. sz. - 30-38.o.

5. Romanov V.S."Siker a befektetőkkel" // Journal of Company Management. - 2006. - 8. sz. - S. 51-57.

6. Romanov V.S., Luguev O.S."A vállalat alapvető értékének becslése" // "Értékpapírpiac". - 2006. - 19. szám (322). - S. 15-18.

7. Dranko O.I., Romanov V.S."A vállalat növekedési stratégiájának kiválasztása az értékmaximalizálási kritérium alapján: folyamatos eset". Elektronikus folyóirat„Oroszországban vizsgálva”, 117., 1107-1117. o., 2006 http://zhurnal.ape.relarn.ru/articles/2006/117.pdf

8. Copeland T., Kohler T., Murin D."Vállalati érték: Értékelés és menedzsment". - Második kiadás, sztereotip - M .: "Olimp-Business", 2000.

9. Damodaran A. Befektetés értékelése (második kiadás) - Wiley, 2002. http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/

10. Damodaran A. Kockázatmentes árak becslése // Working Paper / Stern School of Business. http://www.stern.nyu.edu/~adamodar/pdfiles/papers/riskfree.pdf

11. Fernandez P. vállalatértékelési módszerek. Az értékelések leggyakoribb hibái // Kutatási dokumentum sz. 449/Navarrai Egyetem. – 2002. http://ssrn.com/abstract=274973

12. Fernandez P. Tíz különböző diszkontált cash flow értékelési módszer egyenértékűsége // Kutatási cikk 2. sz. 549 / Navarrai Egyetem. - 2004. http://ssrn.com/abstract=367161

13. Fernandez P. Az APV, a WACC és a Flows to Equity Approaches to Firm Valuation ekvivalenciája // Research Paper / University of Navarra. – 1997. augusztus. http://ssrn.com/abstract=5737

14. Fernandez P.Értékelés többszörös használatával: hogyan jutnak le az elemzők következtetéseikre? // Research Paper / University of Navarra. – 2001. június. http://ssrn.com/abstract=274972

15. 2006. A szakmai értékelési gyakorlat egységes normái // Az Értékelési Alapítvány. – 2006. http://www.appraisalfoundation.org/s_appraisal/sec.asp?CID=3&DID=3

16. International Valuation Standards 2005 // International Valuation Standards Committee. http://ivsc.org/standards/download.html

17. Business Valuation Standards // American Society of Appraiisers. – 2005. november. http://www.bvappraisers.org/glossary/

Korm. rendelettel jóváhagyott 18. „Az értékelési tevékenység alanyai által kötelezően alkalmazandó értékelési standardok” Orosz Föderáció 2001. július 6. 519. sz

19. Pavlovets V.V."Bevezetés az üzleti értékelésbe". – 2000.

21. Kislitsyna Yu.Yu. Néhány módszer a vállalkozás pénzügyi fejlődésének modellezésére: Dis. folypát. azok. Tudományok. - M., 2002.

22. Dranko O.I., Kislitsyna Yu.Yu."A vállalkozás pénzügyi előrejelzésének többszintű modellje" // "Társadalmi-gazdasági rendszerek irányítása: Fiatal tudósok munkáinak gyűjteménye" / IPU RAS. - M .: Alap "Problems of Management", 2000. - C. 209-221.

23. Kovalev V.V."Bevezetés a pénzgazdálkodásba" - M .: "Pénzügy és statisztika", 1999.

24. Modigliani F., Miller M. Mennyibe kerül egy cég?: Cikkgyűjtemény. - M .: "Delo", 1999.

25. Leifer L. A., Dubovkin A. V. „A CAPM-modell használata a diszkontráta kiszámításához az orosz befektetési piacon”. http://www.pcfko.ru/research5.html

26. Kukoleva E., Zakharova M."Kockázatmentes arány: lehetséges számítási eszközök orosz körülmények között" // "Értékelési kérdések". - 2002. - 2. sz.

27. Sinadsky V.„A diszkontráta kiszámítása”, „Pénzügyi igazgató” folyóirat. - 2003. - 4. sz.

28. Rachkov I.V."A saját tőke költségének kiszámítása a Goldman Sachs modell segítségével".

29. Shipov V., "A hazai vállalkozások költségbecslésének néhány jellemzője átmeneti gazdaságban" // "Értékpapírpiac". - 2000. - 18. sz. http://www.iteam.ru/publications/article_175/

30. Rozsnov K.V."A diszkontráta kiszámításának egyik változata az üzleti értékelésben a kumulatív konstrukció módszere alapján" // "Értékelési kérdések - 2000". - No. 4. http://oot.nm.ru/files/1.pdf

31. Jennergren L.P. Oktatóanyag a McKinsey-modellről a vállalatok értékeléséhez – Negyedik átdolgozás // Stockholm School of Economics – 2002. augusztus 26.

32. Brailey R., Myers C."A vállalati pénzügy alapelvei" - M., "Olimp-Business", 2004.

33. Goriaev A. Kockázati tényezők az orosz tőzsdén // New Economic School - Moszkva: 2004. http://www.nes.ru/~agoriaev/Goriaev%20risk%20factors.pdf

34. Humphreys D. Nikkel: Átmeneti iparág1 http://www.nornik.ru/_upload/presentation/Humphreys-Dusseldorf.pdf

35. Helyettes beszéd Vezérigazgató— Az OJSC MMC Norilsk Nickel T. Morgan igazgatótanácsának tagja a BMO Capital Markets 2007 Global Resources Conference-en. Tampa, Florida (USA), 2007. február 26. http://www.nornik.ru/_upload/presentation/2007%2002%2026%20BMO%20February%202007%20Norilsk%20Nickel_final.pdf

36. Az OJSC MMC Norilsk Nickel D.S. vezérigazgató-helyettesének beszéde. Morozov az UBS konferencián. Moszkva, 2006. szeptember 13-15.

A részvények valós értékének vagy belső értékének becslése nem egyszerű feladat, de minden befektető számára hasznos, ha ezt megteheti egy befektetés megvalósíthatóságának meghatározása érdekében. A pénzügyi többszörösei, mint például az adósság/részvény, a P/E és mások, lehetőséget adnak a részvények összértékének értékelésére a piacon lévő többi vállalathoz képest.

De mi van akkor, ha meg kell határoznia a vállalat abszolút értékét? Ennek a problémának a megoldásában a pénzügyi modellezés segít, és különösen a diszkontált pénzáramlások népszerű modellje (Diskontált Cash Flow, DCF).

Figyelmeztetés: ennek a cikknek az elolvasása és megértése sok időt vehet igénybe. Ha most csak 2-3 perc szabadidőd van, akkor ez nem lesz elég. Ebben az esetben csak vigye át a linket a kedvencei közé, és később olvassa el az anyagot.

A számításhoz a szabad cash flow-t (FCF) használják gazdasági hatékonyság befektetések, ezért a döntéshozatali folyamatban a befektetők és a hitelezők erre a mutatóra összpontosítanak. nem meghatározott méretű pénzforgalom meghatározza az értékpapír-tulajdonosok osztalékfizetésének mértékét, azt, hogy a társaság határidőben tudja-e teljesíteni adósságkötelezettségeit, és pénzt különít el a részvények visszavásárlására.

Egy cégnek lehet pozitív nettó bevétele, de negatív cash flow-ja, ami aláássa a vállalkozás hatékonyságát, vagyis tulajdonképpen a cég nem termel pénzt. Így az FCF ​​gyakran hasznosabb és informatívabb, mint a vállalat nettó bevétele.

A DCF-modell csak segít megbecsülni egy projekt, vállalat vagy eszköz jelenlegi értékét azon az elven, hogy ez az érték a cash flow-k generálásának képességén alapul. Ennek érdekében a cash flow-t diszkontálják, vagyis a jövőbeni pénzáramok nagyságát diszkontráta segítségével a jelenbeli valós értékükre csökkentik, ami nem más, mint a szükséges megtérülés vagy tőkeköltség.

Érdemes megjegyezni, hogy a mérlegelés történhet a teljes vállalat értékében, mind a saját, mind az idegen tőke figyelembevételével, és csak a saját tőke költségét figyelembe véve. Az első esetben a cég cash flow-ját (FCFF), a másodikban pedig a saját tőkébe történő pénzáramlást (FCFE) használják. A pénzügyi modellezésben, különösen a DCF modellekben az FCFF-t használják leggyakrabban, nevezetesen UFCF (Unlevered Free Cash Flow) vagy a társaság szabad cash flow-ja a pénzügyi kötelezettségek előtt.

Ebben a tekintetben diszkontrátaként a mutatót vesszük WACC (súlyozott átlagos tőkeköltség) a súlyozott átlagos tőkeköltség. A vállalat WACC-je figyelembe veszi mind a cég saját tőkéjének értékét, mind az adósságkötelezettségeinek értékét. A gyakorlati részben elemezzük, hogyan értékeljük ezt a két mutatót, valamint a vállalati tőkeszerkezetben való részesedésüket.

Azt is érdemes figyelembe venni, hogy a diszkontráta idővel változhat. Elemzésünk céljaira azonban állandó WACC-t veszünk.

A részvények valós értékének kiszámításához kétperiódusos DCF-modellt használunk, amely magában foglalja az előrejelzési időszak közbenső és az előrejelzés utáni időszak cash flow-it, amelyben feltételezzük, hogy a vállalat elérte a folyamatos növekedést. árfolyamok. A második esetben kiszámítják a cég végértéke (Terminal Value, TV). Ez a mutató nagyon fontos, hiszen az értékelt vállalat összértékének jelentős részét képviseli, amint azt később látni fogjuk.

Tehát elemeztük a DCF-modellhez kapcsolódó alapfogalmakat. Térjünk át a gyakorlati részre.

A következő lépések szükségesek a DCF pontszám megszerzéséhez:

1. A vállalkozás jelenlegi értékének kiszámítása.

2. A diszkontráta kiszámítása.

3. FCF (UFCF) előrejelzése és diszkontálás.

4. A végérték (TV) kiszámítása.

5. A vállalkozás valós értékének (EV) kiszámítása.

6. A részvény valós értékének kiszámítása.

7. Érzékenységi táblázat készítése és az eredmények ellenőrzése.

Az elemzéshez vesszük az orosz Severstal részvénytársaságot, amelynek pénzügyi kimutatásait az IFRS szabvány szerint dollárban mutatják be.

A szabad cash flow kiszámításához három jelentésre lesz szüksége: eredménykimutatásra, mérlegre és pénzforgalmi kimutatásra. Az elemzéshez ötéves időhorizontot fogunk használni.

A vállalkozás aktuális értékének kiszámítása

Vállalati érték (EV) valójában a tőke piaci értékének (piaci kapitalizáció), a nem irányító részesedéseknek (kisebbségi részesedés, nem irányító részesedés) és a társaság adósságának piaci értékének összege, levonva a készpénzt és készpénz-egyenértékeseket.

A társaság piaci kapitalizációját úgy számítják ki, hogy a részvény árfolyamát (Price) megszorozzák a forgalomban lévő részvények számával (Részvények). A nettó adósság (nettó adósság) a teljes adósság (nevezetesen pénzügyi tartozás: hosszú lejáratú adósság, egy éven belül fizetendő tartozás, pénzügyi lízing), mínusz készpénz és készpénz-egyenértékesek.

Ennek eredményeként a következőket kaptuk:

A bemutatás kényelme érdekében kékkel kiemeljük a keményeket, vagyis az általunk bevitt adatokat, feketével a képleteket. A mérlegben a nem irányító részesedésekre, adósságra és készpénzre vonatkozó adatokat keressük.

Diszkontráta számítás

A következő lépés a WACC diszkontráta kiszámítása.

Tekintsük a WACC elemeinek kialakítását.

Részesedés saját és kölcsöntőkéből

A saját tőke arányának kiszámítása meglehetősen egyszerű. A képlet így néz ki: Piac Cap/(Piac Cap+Total Debt). Számításaink szerint az alaptőkéből való részesedés 85,7%-ot tett ki. Így a felvett források aránya 100% -85,7%=14,3%.

Tőkeköltség

A tőkebefektetések szükséges megtérülésének kiszámításához árazási modelleket kell használni pénzügyi eszközök(Capital Asset Pricing Model – CAPM).

Tőkeköltség (CAPM): Rf+ Béta* (Rm - Rf) + Ország prémium = Rf+ Béta*ERP + Ország prémium

Kezdjük a kockázatmentes kamattal. Ahogy az 5 éves amerikai államkötvények kamatlábát vették.

A részvénykockázati prémiumot (ERP) saját maga is kiszámíthatja, ha vannak elvárások az orosz piac jövedelmezőségére vonatkozóan. De az ERP-adatokat a Duff & Phelpstől, egy vezető független pénzügyi tanácsadó és befektetési banki cégtől vesszük, amelynek pontszámait sok elemző használja. Az ERP lényegében egy kockázati prémium, amelyet a részvényekbe befektető befektető kap, és nem egy kockázatmentes eszköz. Az ERP 5%.

Bétaként Aswat Damodaran, a New York-i Egyetem Stern School of Business nevű pénzügyi professzorának a feltörekvő tőkepiacokra szánt ipari béta verzióit használták. Így az emeletlen béta 0,90.

Az elemzett vállalat sajátosságainak figyelembevételéhez érdemes az iparági béta együtthatót az értékkel módosítani pénzügyi tőkeáttétel. Ehhez a Hamada képletet használjuk:

Így azt kapjuk, hogy a tőkeáttételi béta 1,02.

Számítsa ki a saját tőke költségét: Tőkeköltség=2,7%+1,02*5%+2,88%=10,8%.

A kölcsönzött tőke költsége

A kölcsöntőke költségének kiszámítására többféle módszer létezik. A legbiztosabb módszer az, ha felveszünk minden hitelt, amivel a társaság rendelkezik (beleértve a kibocsátott kötvényeket is), és összeadjuk az egyes kötvények lejáratig érvényes hozamát és a kölcsön kamatait, mérlegelve a teljes adósságban való részesedést.

Példánkban nem mélyedünk el a Severstal adósságának szerkezetében, hanem egy egyszerű utat követünk: felvesszük a kamatfizetés összegét, és elosztjuk a cég teljes adósságával. Azt kapjuk, hogy a kölcsöntőke költsége Kamatköltség/Teljes tartozás=151/2093=7,2%

Ekkor a súlyozott átlagos tőkeköltség, azaz a WACC 10,1%, annak ellenére, hogy a 2017-es adófizetéssel megegyező adókulcsot osztjuk az adózás előtti eredménnyel (EBT) - 23,2%.

Cash flow előrejelzés

A szabad cash flow képlet a következő:

UFCF = EBIT - Adók + Értékcsökkenési leírás - Tőkekiadások +/- A nem készpénzes forgótőke változása

Fokozatosan fogunk cselekedni. Először is előre kell jeleznünk a bevételt, amelyre több megközelítés létezik, amelyek nagyjából két fő kategóriába sorolhatók: növekedés alapú és vezető alapú.

A növekedési ütem előrejelzése egyszerűbb, és logikus egy stabil és érettebb vállalkozás számára. A vállalat jövőbeli fenntartható fejlődésének feltételezésére épül. Sok DCF modellnél ez elegendő lesz.

A második módszer magában foglalja az összes előrejelzését pénzügyi mutatók a szabad cash flow kiszámításához szükséges, például ár, mennyiség, piaci részesedés, ügyfelek száma, külső tényezők és mások. Ez a módszer részletesebb és összetettebb, de helyesebb is. A regressziós elemzés gyakran része ennek az előrejelzésnek, hogy meghatározza a mögöttes tényezők és a bevételnövekedés közötti kapcsolatot.

A Severstal egy kiforrott vállalkozás, ezért elemzésünk céljaira leegyszerűsítjük a feladatot, és az első módszert választjuk. Ezenkívül a második megközelítés egyéni. Minden vállalatnál ki kell választania a legfontosabb befolyásoló tényezőket pénzügyi eredmény, így nem lesz lehetséges egy szabvány szerint formalizálni.

Számítsuk ki a bevétel növekedési ütemét 2010 óta, a bruttó haszonkulcsot és az EBITDA-t. Ezután ezeknek az értékeknek az átlagát vesszük.

A bevételt az átlagos ütemben (1,4%) való változás alapján prognosztizáljuk. A Reuters előrejelzése szerint egyébként 2018-ban és 2019-ben 1, illetve 2 százalékkal csökken a cég bevétele, és csak ezután várhatók pozitív növekedési ütemek. Így modellünk valamivel optimistább előrejelzésekkel rendelkezik.

Az EBITDA-t és a bruttó nyereséget az átlagos árrés alapján számítjuk ki. A következőket kapjuk:

Az FCF ​​számításhoz szükségünk van az EBIT értékre, amelyet a következőképpen számítunk ki:

EBIT = EBITDA — Értékcsökkenés és amortizáció

Már van EBITDA előrejelzésünk, hátra van az értékcsökkenés előrejelzése. Az elmúlt 7 év átlagos amortizációja/bevétele 5,7% volt, ez alapján találjuk meg a várható értékcsökkenést. A végén kiszámítjuk az EBIT-et.

adókat Adózás előtti eredmény alapján számolunk: Adók = Adókulcs*EBT = Adókulcs*(EBIT – Kamatköltség). A kamatkiadásokat az előrejelzési időszakban állandónak vesszük, a 2017-es szinten (151 millió dollár) – ez egy olyan leegyszerűsítés, amelyhez nem mindig érdemes folyamodni, hiszen a kibocsátók adósságprofilja változó.

Az adó mértékét korábban jeleztük. Számítsuk ki az adót:

Tőkeberuházás vagy CapEx található a cash flow kimutatásban. Az átlagos bevételi részesedés alapján prognosztizálunk.

Eközben a Severstal már megerősítette a 2018-2019-es beruházási tervét, amely több mint 800 millió dollárral, illetve 700 millió dollárral meghaladja az elmúlt évek beruházásait, egy nagyolvasztó és egy kokszolókemence-telep megépítése miatt. 2018-ban és 2019-ben ezekkel az értékekkel egyenlő CapEx-et vesszük. Így az FCF ​​nyomás alatt lehet. A menedzsment mérlegeli a szabad cash flow több mint 100%-ának kifizetésének lehetőségét is, ami mérsékli a beruházások növekedéséből adódó negatívumot a részvényesek számára.

A forgótőke változása(nettó forgótőke, NWC) a következő képlet alapján kerül kiszámításra:

Változás NWC = változás (Készlet + Követelések + Előre fizetett költségek + Egyéb forgóeszközök - Tartozások - Elhatárolt költségek - Egyéb rövid lejáratú kötelezettségek)

Más szóval, a készletek és követelések növekedése csökkenti a pénzáramlást, míg a szállítók növekedése éppen ellenkezőleg, növeli azt.

El kell végeznie az eszközök és kötelezettségek történeti elemzését. Amikor megszámoljuk az értékeket működő tőke, bevételt vagy költséget vesszük. Ezért először is rögzítenünk kell bevételünket (bevétel) és költségünket (eladott áruk költsége, COGS).

Kiszámoljuk, hogy a bevétel hány százaléka esik a kintlevőségekre, a készletekre, az előre fizetett kiadásokra és az egyéb forgóeszközökre, mivel ezek a mutatók bevételt képeznek. Például amikor részvényeket adunk el, azok csökkennek, és ez befolyásolja a bevételt.

Most térjünk át a működési kötelezettségekre: szállítók, elhatárolt költségek és egyéb rövid lejáratú kötelezettségek. Ahol tartozásés a felhalmozott kötelezettségeket az önköltségi árhoz kötjük.

A működési eszközöket és forrásokat a kapott átlagos adatok alapján prognosztizáljuk.

Ezt követően kiszámítjuk a működési eszközök és a működési kötelezettségek változását a múltbeli és az előrejelzési időszakban. Ez alapján a fent bemutatott képlet segítségével kiszámítjuk a forgótőke változását.

Számítsa ki az UFCF-et a képlet segítségével.

A cég valós értéke

Ezt követően meg kell határoznunk a vállalat értékét az előrejelzési időszakban, azaz diszkontáljuk a kapott pénzáramlásokat. Az Excelnek van egy egyszerű funkciója erre: NPV. Jelenlegi értékünk 4 052,7 millió dollár volt.

Most határozzuk meg a cég végértékét, vagyis az előrejelzés utáni időszak értékét. Amint azt már megjegyeztük, nagyon fontos része az elemzésnek, mivel a vállalkozás valós értékének több mint 50%-át teszi ki. A végérték becslésének két fő módja van. Vagy a Gordon-modellt alkalmazzuk, vagy a szorzók módszerét. A második módszert választjuk, az EV/EBITDA-t (az utolsó év EBITDA-ját), amely a Severstal esetében 6,3-szoros.

Az előrejelzési időszak és a diszkont utolsó évének EBITDA paraméterének szorzóját használjuk, azaz osztjuk (1+WACC)^5-tel. A cég végértéke 8578,5 millió dollár volt (a cég valós értékének több mint 60%-a).

Összességében, mivel a vállalkozás értékét az előrejelzési időszak értékének és a végértéknek összeadásával számítjuk ki, azt kapjuk, hogy cégünknek 12 631 millió dollárba (4 052,7+8 578,5 dollár) kell kerülnie.

A nettó adósság és a nem irányító részesedések megvonása után a saját tőke valós értékéhez 11 566 millió dollárt kapunk, amit a részvények számával elosztva 13,8 dolláros részvényenkénti valós értéket kapunk. Azaz a felépített modell szerint a Severstal papírjainak árfolyama jelenleg 13%-kal túlbecsült.

Tudjuk azonban, hogy értékünk a diszkontrátától és az EV/EBITDA többszörösétől függően ingadozni fog. Hasznos érzékenységi táblákat készíteni, és megnézni, hogyan változik a vállalat értéke e paraméterek csökkenése vagy növekedése függvényében.

Ezen adatok alapján azt látjuk, hogy a szorzó növekedésével és a tőkeköltség csökkenésével csökken a potenciális lehívás. Ennek ellenére modellünk szerint a Severstal részvényei a jelenlegi szinteken nem tűnnek vonzónak vételre. Megjegyzendő azonban, hogy egy leegyszerűsített modellt építettünk fel, és nem vettük figyelembe a növekedési tényezőket, például az emelkedő termékárakat, a piaci átlagot jelentősen meghaladó osztalékhozamokat, a külső tényezőket stb. Ez a modell kiválóan alkalmas a vállalat értékelésének átfogó képének bemutatására.

Nézzük tehát a diszkontált cash flow modell előnyeit és hátrányait.

A modell fő előnyei a következők:

Részletes elemzést ad a cégről

Nem igényel összehasonlítást az iparág többi vállalatával

Azonosítja az üzlet „belső” oldalát, amely a befektető számára fontos pénzáramlásokhoz kapcsolódik

Rugalmas modell, lehetővé teszi előrejelző forgatókönyvek felépítését és a paraméterváltozásokra való érzékenység elemzését

A hiányosságok közül kiemelhető:

Nagyszámú, értékítéleten alapuló feltételezést és előrejelzést igényel

Meglehetősen nehéz paramétereket felépíteni és értékelni, például diszkontráták

A számítások magas szintű részletessége a befektetők túlzott önbizalmához és potenciális nyereségveszteséghez vezethet

Így a diszkontált cash flow modell, bár meglehetősen összetett és értékítéleteken, előrejelzéseken alapul, mégis rendkívül hasznos a befektető számára. Segít mélyebbre merülni az üzletben, megérteni a vállalat tevékenységének különböző részleteit és aspektusait, valamint képet ad a vállalat belső értékéről az alapján, hogy mennyi cash flow-t tud a jövőben generálni, és ezáltal profitot hozni. a befektetőknek.

Ha felmerül a kérdés, hogy ez vagy az a befektetési ház honnan vett hosszú távú célt (célt) egy részvény árfolyamára, akkor a DCF modell csak az egyik eleme az üzleti értékelésnek. Az elemzők nagyjából ugyanazt a munkát végzik, mint az ebben a cikkben leírtak, de leggyakrabban még alaposabb elemzéssel, és a pénzügyi modellezésben a kibocsátó egyes kulcstényezőinek eltérő súlyozását határozzák meg.

Ebben a cikkben csak egy jó példát írtunk le egy eszköz alapvető értékének meghatározására a népszerű modellek egyikével. Valójában nemcsak a vállalat DCF-értékelését kell figyelembe venni, hanem számos más vállalati eseményt is, felmérve ezek hatásának mértékét az értékpapírok jövőbeni értékére.